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      颜色新一轮经济周期有望年中启动 稳健牛市还会远吗

      每经编辑 祝裕

      颜色

      今年2月央行发布2018年第四季度货币政策执行报告时常说的稳健中性?#20445;?#27809;了中性的表述市场预期开始改善股市强劲反弹实体经济也呈现筑底迹象但是今年货币政策到底会宽松吗货币政策宽松的渠道和抓手是什么一方面经济增长动能依然较弱全年稳增长压力较大客观上需要货币政策发力另一方面过于宽松的货币政策会回到大水漫灌的老路导?#36335;?#20215;和债务攀升低效的传导机制使得实体经济问题无法真正获益可以说当前货币政策仍然面临着稳增长和稳杠?#35828;?#20004;难处?#22330;?#22240;此围绕全年货币政策的走向比如说央行流动性将释放到什么程度特别是央行是否会短期内?#24213;?#38477;息市场争议很多观点分化

      笔者预计只要经济不发生超预期下滑今年央行将?#24213;?~2次但4月应当不会?#24213;迹?#21516;时今年央行并不会调整基准利率反而将实?#24066;?#21152;快利率市场化改革推进利?#20160;?#36712;逐步取消贷款基准利率货币政策仍以稳健为总基调大水漫灌不会出现央行将更多运用结构性政策工具精准滴灌基于此笔者认为当前股市大幅下调和大幅上涨的概率都较低大概率处于盘整区间而只有当下半年实体经济真正?#27492;?#21518;股市才能突破瓶颈加速上行

      短期之内并不迫?#34892;?#35201;?#24213;?/p>

      第一当前实体经济逐步企稳财政政策也开始发力减轻了货币政策稳增长的压力1月PPI同比上涨0.1%涨幅?#29616;?#21069;有所收窄2月又与1月?#21046;?#24182;未降至负增长呈现出稳定趋势今年以来发电量和货运量增长也开始加快3月六大发电集团耗煤量增速出现回升3月官方和财新PMI均大幅超出预期经济筑底趋势显现不同于去年今年财政政策明显发力2万亿元减税降?#39068;?#36880;步落实地方专项债发行也在加快基建投资开始回升积极财政一定程度上减轻了货币政策稳增长的负担

      第二当前银行间流动性充裕资金面也并不迫?#34892;?#35201;央行?#24213;?#21435;年以来央行5次下调法定准备金率合计3.5个百分点今年1月份宣布?#24213;?#21518;分两次执行连续下调准备金率0.5个百分点市场流动性已经相对充足2月末M2增长8%社会融?#20351;?#27169;增长10.1%较去年末稳定且有所回升特别是表外融资降幅也趋于稳定宽信用态势明?#35029;?#20449;贷投放量充足1~2月人民币贷款新增4.1万亿同比多增3748亿元考虑到相关政策?#20013;?#21457;力企业贷款需求明显改善一二线城市房市成交量较为活跃等因素预计社融将继续回暖货币乘数将有所扩大短期之内并不迫?#34892;?#35201;?#24213;?#26469;释放流动性

      第三银行准备金率与国?#26102;?#36739;已经位于合理区间?#24213;?#31354;间并不大近几年来由于央行监管政策变化新货币政策工具引入银行业务创新等因素银行超额准备金率?#20013;?#38477;低当前已经降至2%以下加上多年来央行不断降低法定准备金率当前银行准备金率与其他国家相比并不高处于较为合理的位置因此我国法定准备金率的下调空间有限央行也会慎用?#24213;?#24037;具笔者预计只要经济不发生超预期下滑今年央行将?#24213;?~2次但4月应当不会?#24213;?/p>

      预计今年基准利?#20160;?#20250;下调

      第一利?#20160;?#36712;和利率市场化改革是央行降低实际利率的主要方向经过长期的利率市场化改革主要贷款利率已经市场化市场利率和基准利率近年来呈现较大幅度偏离比如2015年底以来基准利率始终保持不变但同期市场利率却显著波动考虑到基准利?#25163;?#35201;与抵押贷款利率和大型国企贷款利?#20351;ҹ常?#38477;低基准利率已难以直接影响民营和中小微企业融资成本与结构性货币政策目标也背道而驰去年下半年以来利?#20160;?#36712;开始出现在央行货币政策表述中也是今年央行部署的九项重点工作之一尽快实现利?#20160;?#36712;畅通货币市场和信贷市场之间的利率传?#36857;?#39044;计将是下一步央行的工作重点预计贷款利率市场化将先于存款利率贷款基准利率有望在下半年首先取消

      第二市场利率已经处于低位降低基准利率也无法直接改善资金传导渠道不畅问题当前银行间市场流动性比较充裕7日回购利率和一周SHIBOR均在2.5%以下特别是今年以来SHIBOR均在较低的区间内小幅震荡说明当前更重要的问题仍然是如何将银行资金有效引导到实体经济中与基准利率是否下调并无直接关系

      第三实体经济贷款成本已经有所下降降息反而会使得资金脱实向虚在去年加大对民营企业和中小微企业的融?#25163;?#25345;后人民币贷款平均利率有所下降去年四季度环比降低0.31个百分点今年2月末十年期国债收益率也较年初下降了70多个基点考虑到近期一二线房地产交易较为活跃股市也反弹上涨降低基准利率反而可能造成局部经济过热和?#20160;?#20215;格上涨过快导致资金脱实向虚不符合稳健的货币政策取向因此预计今年基准利?#20160;?#20250;下调

      当前政策调整并非大水漫灌

      首先重回加杠杆和大规模投资刺激经济增长的旧模式不具备现实基础当前政策调整也并非以往的大水漫灌我国?#26102;颈`什?#20986;?#20013;?#36208;低再依靠基础设施建设和房地产投?#23454;?#22823;规模刺激政策对经济的推动作用非常有限只会加剧不平衡不充分发展矛盾带来诸多问题虽然去年宏观杠杆率有所下降但年末总杠杆率仍然接近250%处于较高水?#20581;?#19968;些结构性债务问题依然存在企业杠杆率?#29992;?#20538;务收入比等仍处于国际高位PPP和棚改投资又导致地方政府积累了大量隐性债务因此宏观上继续加杠?#35828;?#31354;间并不大当前货币政策趋于宽松只是为了对冲金融?#20302;?#21435;杠杆严监管造成的流动性紧?#29275;?#22823;水漫灌几无可能

      其次央行将更多运用结构性政策工具精准滴灌畅通资金传导渠道当前货币政策的主要困境并非流动性紧?#29275;?#32780;是货币政策传导机制有效性不足资金难以流向实体经济民营企业和小微企业融资难问题仍在去年以来央行使用了大量结构性货币政策工具包括扩大MLF等工具担保品范围增加再贷款和再贴现额度下调中小企业再贷款利率创设TMLF和CBS?#21462;?#20170;年结构性货币政策工具仍是主要发力方向预计央行将继续运用TMLF和CBS等工具同时通过加快推进利率市场化改革逐步转向价格型货币政策调控

      新的经济周期有望年中启动

      第一去年10月底到今年两会股市快速上行来自于政策周期驱动下的预期改善和信心恢复从去年10月底起政策开始快速调整稳增长成为主要目标10月央行定向?#24213;?#21518;又在今年1月全面?#24213;迹?2月经济工作会议后市场普遍预期中央将推出更大规模减税降费今年两会提出全年减税降费2万亿同时上调财政预算赤?#33268;?#21644;地方专项债规模此外中央也在去年底调整了贸易政策中美贸易?#27010;?#21462;得了积极进展有望达成实?#24066;?#21327;议在这些政策支持下市场信心逐渐恢复推动了股市上涨

      第二股市在两会后出现盘整近期大幅下调和大幅上涨的概率都较低一方面实体经济已经显现?#27492;?#24577;势短期内股市不会出?#25191;?#36300;近期PPI同比增速结束下行态势发电量货运量增长加快PMI也超预期涨至荣枯线以上同时减税降?#39068;?#31574;正逐步落地基建投资开始回升政策不断发力也将助推实体经济企稳回升

      另一方面政策生效仍有时滞实体经济回稳基础也不牢固股市大涨的推动力短期也难以形成当前货币政策不会再?#25191;?#27700;漫灌将更加注重精准滴灌财政政策也难有超预期变化而减税降?#39068;?#31574;影响实体经济仍存在一定过渡期考虑到当前经济还在筑?#31069;PMI新出口订单指数仍低于荣枯线汽车消费也依然低?#35029;?#39044;计实体经济短期内难有快速反弹因此短期内?#21892;?#24066;场难以再现前期大幅涨跌三季度前跌破2800点或超过3500点的可能?#36828;?#38750;常低

      第三新的经济周期有望在年中启动三季度后稳健牛市仍然可期应当看到这一轮政策周期的刺激规模罕见据我们测算今年宽口径下的实际赤?#33268;?#23558;达到6.5%较去年的4.7%大幅提高2万亿减税降费将显著提振企?#20302;?#36164;和生产提高GDP增速0.6个百分点左右当前社融和贷款增速也明显改善去杠杆已转化为稳杠杆随着政策逐步落地加上如果中美贸易协定达成新一轮经济周期有望在年中启动从而提振投资者信?#27169;?#22312;三季度后有望推动股市突破瓶颈加速上行

      作者为?#26412;?#22823;学光华管理学院副教授?#26412;?#22823;学经济政策研究所副所长

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